“购买美国”的希望与风险
作者：梅新育

中国“购买美国”正在成为国内外商界的热门话题，这个话题是在中国跃居净债权国且亟须优化对外资产结构的背景下发生的。
鸦片战争以来中国曾长期扮演对外净负债国的角色，外债累累而海外资产寥寥。
时过境迁，沧海桑田，2004年新中国第一次公布了国际投资头寸表，中国已经发展成为了净债权国。

优化对外资产结构
根据《中国国际投资头寸表》，2004年～2006年，中国对外资产总额分别为9299亿美元、12226亿美元和16266亿美元，国际投资净头寸分别为2928亿美元、4226亿美元和6621亿美元。
按2006年最后一个交易日（2006年12月29日）外汇交易中间价1美元兑换7.8087元人民币计算，2006年年末，中国对外资产约为127016亿元人民币，相当于当年中国GDP的60.2%；国际投资净头寸相当于51701亿元人民币，相当于当年中国GDP的24.5%。
在这种情况下，对外资产收益率每一个百分点的变动，就意味着中国GDP0.62个百分点的变动，对中国国民收入的影响不可忽视。优化对外资产结构、在确保安全的前提下提高对外资产收益率，被提上了议事日程。
中国优化对外资产结构包括两个层次的内容：降低官方储备资产在对外资产总额中的比重；改善对官方储备资产的管理。
2004年～2006年，中国官方储备资产占对外资产总额比重分别为66.5%、67.5%和66.0%。根据日本财务省国际投资头寸历史数据计算，1995年～2006年，外汇储备占日本对外资产比重在7.0%～20.2%之间。
过高的外汇储备给中国带来了许多额外风险，因此，中国优化对外资产结构就是要提高对外直接投资、居民和企业部门对外证券投资、其他投资（包括贸易信贷、贷款、货币和存款等）在对外资产中的比重，降低官方储备资产的比重。
对于已经建立的官方储备，则需要分档管理，划分为两个部分，保留足够的部分用于维护国家对外支付能力和市场稳定，其余部分实行积极管理，追求较高收益。

中国积极“买入美国”
2004年～2006年，中国对外直接投资分别为527亿美元、645亿美元和824亿美元，居民和企业部门对外证券投资分别为920亿美元、1167亿美元和2292亿美元。
无论是对外直接投资还是证券投资，美国都是中国投资者名列前茅的选择。因为很多中国人都相信，通过正确的对美投资，中国企业能够在市场、原料、技术等方面有所收获，从而实现更快捷的发展；中国居民个人通过对美国的证券投资，可以改善投资组合，分散投资风险，获得更高的投资回报。
然而，尽管美国是当今世界引进外国投资——包括直接投资以及证券投资——最多的国家，但来到美国的各国投资者收获的并不都是成功，也有很多投资者铩羽而归。
最有名的莫过于上世纪80年代大举“购买美国”的许多日本投资者，曾经令美国舆论惊呼：“他们要购买美国的灵魂！”最终却发现自己掉进了美国人精心设置的“威尼斯泡沫”陷阱，为美国人解套，自己则收获了大堆的烂账。
与此同时，还有个别心怀不轨者企图借对外投资之机，达到资本外逃、侵吞资产等目的。从1990年代于志安在菲律宾设厂然后外逃的事件，到近日爆出的某知名企业家之女的国籍问题，及其控制下的贸易公司存在的利益输送问题，都给我们敲响了警钟。
为了避免重蹈日本覆辙，政府需要在放宽管制的同时加强监管，而我们的企业在开展对美投资时，一方面积极防范投资风险。另一方面需要守法经营，少玩自作聪明的小把戏。
海外投资比国内投资要承担更多的风险，主要包括商业性风险和政治性风险两类。政治性风险本文暂不专门论述。在商业性风险中，除了信用风险之外，中国企业面临的最大风险莫过于投资对象选择失误，以及汇率变动下的货币错配风险。

对外投资与自力更生
就美国这类发达国家而言，中国企业对其进行投资，主要有三个目的：更好地占据当地市场；便于从美国获取棉花、木材等原料；获得一些先进技术。
发展中国家企业对发达国家投资，无论是为了规避贸易壁垒占领市场，还是为了研发，都会遇到一系列问题。
一些企业出于规避贸易壁垒的目的对美投资，在美国设厂生产，但成本非常高，最后不一定有利润。想要通过这种方法，获取技术，又会遇到东道国的技术管制。如今很多中国企业已经把“自力更生”这四个字忘掉了，只想着花钱引进技术，没有真正沉下心来搞自主研发。结果中国已经是世界第三大贸易国，但却无法成为贸易强国。缺乏核心技术和国际知名品牌是中国企业普遍面临的顽症。
即使到了强调自主创新、自主品牌的今天，很多中国企业家还是将青睐的目光，习惯性地投向了他们自以为的捷径——收购。不少中国企业希望通过收购发达国家知名企业，在短时间内获取上述无形资产，突破企业进一步发展的瓶颈。从TCL收购阿尔卡特移动电话，联想收购IBM个人电脑部门，到海尔竞购美泰克，我们都可以看到中国企业的这种冲动。
当然，中国现在资金确实比以前充裕得多了，可以把国外整家工厂买下来，然后把技术转到国内，这样做虽然在法律上并无问题，但以一个总体技术水平落后的买主身份这么干，肯定会被国外被收购企业的工人们认为是砸他们的饭碗，他们的反抗是必然的。
上汽收购韩国双龙后，双龙工人三天两头罢工，打出的旗号之一就是要求上汽停止技术转移，声称这已经不仅仅是双龙的问题，也会对韩国的整个汽车工业造成伤害。除非我们以一个技术水平总体领先的买家形象出现，这种风险才会大大降低。
归根结底，即使不考虑东道国政府会严厉限制涉及军用的高技术转让，如1990年2月美国商务部外国投资委员会勒令中国航空技术进出口公司限期退出收购美国MSMCO航空公司，在无关国家安全的纯民用产品领域，任何企业的核心竞争力也都不是可以用钱买来的。
如果中国企业自己不能在技术开发和品牌等方面形成足够强大的国际竞争力，他们通过跨国并购获取研发能力和国际知名品牌的如意算盘，最终多半会落空，只会让安排这些并购的中介机构大发横财。TCL的阿尔卡特项目迄今相当失败，联想经营原IBM个人电脑部门的前景也未必会有多好。值得赞赏的是华为、中兴等公司，坚持依靠自有品牌和自主技术的国际化经营之路。
在塑造核心竞争力方面，最费力的自主开发道路才是最有效的道路，企业与国家一样只有走“独立自主，自力更生”之路，才能建立可持续的核心竞争力。
因此中国企业想要占领美国市场，最好在美国开店，进入分销环节。因为在目前的成熟产业的产业链上，制造环节利润太微薄，流通环节拿走了大部分利润。如某国际公认奢侈品领带动辄一两千元一条，实际上是在中国工厂贴牌生产的，连同材料在内，出厂价才2.5至7.5美元。虽然“中国制造”在美国消费者眼里比较便宜，但在美国商场里卖的价格比出厂价还是要高出好几倍，“中国制造”的大部分利润归流通环节所有。
如果中国企业能够更好地掌握分销环节，就可以在避免出口量过度扩大的前提下，显著提升利润。

避免货币错配
一个经济主体的收支、资产负债由不同币种构成，导致其净值或净收入对汇率变动极为敏感，汇率变动导致其净值或净收入波动过大，此即所谓货币错配。从存量角度来看，货币错配指的是资产负债表（即净值）对汇率变动的敏感性；从流量角度来看，货币错配指的是损益表（净收入）对汇率变动的敏感性。净值或净收入对汇率变动敏感性越高，货币错配的程度也就越严重。
可以用以下等式来说明对外投资者的货币错配问题：
资产＝负债＋所有者权益
所有者权益＝资产－负债
不考虑其在东道国资产的类别，我们可以笼统地认为，对外投资者的资产是以东道国货币计价的，但在母国母公司资产负债表上，所有者权益最终要以母国货币（下文称之为“本币”）计价。
这样不考虑国内外投资收益率差别和东道国国内价格的变动因素，对一定规模的资产进行静态分析，如果本币相对于东道国货币升值，则投资者的资产缩水；如果本币相对于东道国货币贬值，则投资者资产获得汇兑收益。在人民币升值的环境中，不考虑国内外投资收益率差别，中国对外投资企业的海外资产存量将面临缩水风险。
防范货币错配，首先要降低本币负债。
对于无负债企业，本币升值环境中的货币错配风险仅仅是资产存量缩水，导致所有者权益缩水，但不会出现负数的所有者权益。
对于有本币负债的企业，本币升值环境中的货币错配风险涵盖资产负债存量和货币收支流量两个方面：在存量方面，本币升值幅度达到一定程度，可能导致资产小于负债，所有者权益（即资产净值）为负数；在现金流量方面，假定海外企业销售市场局限于东道国国内，其偿债支出以本币计价，收入则以东道国货币计价，因此可能出现收入流量低于支出流量的情况，如果东道国货币大幅度贬值，甚至会出现无力偿付到期债务的情况，在法律意义上破产。无论是在存量方面，还是在流量方面，举债投资都会大幅度提高货币错配风险的严重性。
其次是积极争取在东道国融资。如果投资所用资金来自在东道国的融资，则海外投资资产与负债币种相同，货币错配风险将大大降低；在实践中，为了降低货币错配风险，从事跨国经营的发达国家企业都相当重视在东道国和国际金融市场融资。1995年，日本企业海外子公司融资流量的45%来自东道国；1996年，美国跨国公司海外子公司外部资金存量中有47%来自东道国。
再次，可以调整优化在东道国的资产负债结构。根据各类资产的不同性质，可以得出海外投资企业在东道国资产构成如下：
资产总额＝东道国货币＋不可贸易品资产＋可贸易品资产
东道国货币包括现金、银行存款、东道国国内应收账款等，这类资产完全以东道国货币计价，其货币错配风险最高，也比较容易调整。
不可贸易品资产包括土地、房产等，由于无法出口，因此也只能以东道国货币计价，受东道国货币相对贬值风险影响较大，其货币错配风险中等，但为生产所必需，往往无法轻易调整。
可贸易品资产包括原料与产品存货、设备等，由于可以出口，在国际市场上有相对统一的价格，受东道国货币相对贬值风险影响较小，其货币错配风险较低，也比较容易调整。
在面临人民币相对东道国货币升值的情况下，为了降低货币错配风险，海外投资企业可以选择的策略是尽可能减少东道国货币资产，提高可贸易品资产在资产总额中的比重。对于土地、房产等不可贸易品资产，如果预期其以东道国货币标记的价格涨幅高于东道国货币对人民币的贬值幅度，就可以增加持有，反之则可以减少持有数量。与此同时，海外投资企业可以尽可能增加利润汇回，增加以东道国货币计价的负债。
（作者系商务部博士后研究员）

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